Upravljanje rizikom etičke usklađenosti i integriteta na tržištu kapitala u BiH

Tržište kapitala, u pojednostavljenoj definiciji je tržište finansijskih instrumenata i finansijskih derivata na uređenom tržištu ili izvan njega. Ne bi bilo objektivno pretpostaviti da je tržište kapitala u Bosni i Hercegovini na zavidnom nivou. Počev od formalno – pravnih pretpostavki, ovaj segment finansijskog tržišta entitetski je uređen i ima entitetski nadzor (uostalom, gotovo kao i cjelokupan finansijski sistem BiH, isključivši osiguranje depozita i monetarnu politiku). Iako ova polazna tačka može otvoriti pitanja ustavnosti takve raspodjele nadležnosti u državi, fokus analize tržišta kapitala ipak bi trebale biti najbolje prakse koje mogu ponuditi neke države u regionu, a naročito Europska Unija.

Europska Unija od 2014. godine intezivno radi na “mobilizaciji kapitala u Europi”, sa ciljem poboljšanja investiranja na tržištu kapitala, kreiranja otpornijeg finansijskog sistema i kreiranja novih radnih mjesta. Prema posljednjim objavljenim rezultatima, Plan investiranja u Europskoj Uniji do 2019. godine dosegao je promet od cca 410 milijardi EUR na tržištu kapitala. Ovi podaci govore o tome šta praktično znači Jedinstveno tržište kapitala Europske Unije, kao još jedan vid integracije država članica.

Međutim, tržište kapitala sa sobom nosi i značajan “teret” upravljanja rizicima. Otporniji finansijski sistem, kakvom teži Europska Unija, moguć je i uz primjenu odgovarajućih risk standarda, politika i mehanizama, koji mogu osigurati otpornost na snažne finansijske i tržišne promjene, očekivane i one manje očekivane tržišne turbulencije uzrokovane političkim dešavanjima (čitaj: npr. Brexit).  U posljednjih nekoliko godina sve veća pažnja posvećuje se upravljanju rizikom usklađenosti. Pri tome se prvenstveno misli na usklađenost sa pozitivnim propisima i primjenjivim standardima, zaštita reputacije, interesa vlasnika i povjerioca a u cilju izbjegavanja regulatornih sankcija. Zapravo, kada govorimo o upravljanju rizikom usklađenosti u finansijskom sektoru općenito, govorimo o različitim izvedenicama Baselskih načela “Compliance and compliance function in banks” iz 2005. godine. U posljednje vrijeme se ipak sve više čuju termini poput “ethics compliance”, ili “integrity compliance”, a naročito kada se govori o tržištu kapitala. O čemu se radi?


Ako bismo tragali za upravljanjem rizikom etičke usklađenosti u bankama, ne bi bilo teško pronaći adekvatne izvore. Novi regulatorni okvir za banke uspostavio je “Funkciju praćenja usklađenosti”, koja, u skladu s primjenjivim odlukama entitetskih agencija za bankarstvo ima obavezu da “poznaje, prati izmjenu zakonske regulative i uticaj tih izmjena na poslovanje banke, da poznaje pravila struke, dobre poslovne običaje i poslovnu etiku”.  Citirana odredba, identična u oba entiteta, iako vrlo lako može pobjeći pažnji čitaoca, ipak otvara vrata jednom novom aspektu upravljanja rizikom usklađenosti i na formalnoj razini (nije rijetkost da su pojedine banke etičku usklađenost imale uspostavljene daleko prije nego su pozitivni propisi u BiH krenuli u korak s EU, i to zahvaljujući matičnim grupacijama sa unijskim sjedištem i standardima koji su se tip putem preslikavali u lokalne banke-kćeri). Pretpostavka je dakle, da banke, na formalnoj i suštinskoj razini imaju uspostavljene mehanizme upravljanja rizikom etičke usklađenosti.

No, može li se, ova (vjerovatno oboriva) pretpostavka makar teoretski, primjeniti na ostale učesnike tržišta kapitala? Zašto je drugim učesnicima tržišta kapitala neophodno upravljanje rizikom etičke usklađenosti, upravljanje integritetom poslovanja? Primjenjivi propisi kažu da su ovlašteni učesnici na tržištu kapitala, pored banaka i profesionalni posrednici, Registar vrijednosnih papira, Komisija za vrijednosne papire, berza i drugo uređeno javno tržište, brokeri, dileri, investicijski savjetnici i menadžeri. Dakle, očigledno su u pitanju subjekti različitih pravnih subjektiviteta, i javnog i privatno – pravnog sektora.

Svim navedenim subjektima, nesporno, potrebno i nužno je formalno uspostavljanje upravljanja rizikom etičke usklađenosti i integriteta, usvajanjem novih ili prilagodbom postojećih važećih propisa u oba entiteta.


Odgovor za prethodno postavljena pitanja leži u činjenici “osjetljivosti” tržišta kapitala, visokog stepena ka otvorenosti zloupotrebama, pogotovo imajući u vidu da je Bosna i Hercegovina zemlja nedovršene privatizacije i tranzicije prethodnih skoro 30 godina. Iako neki od pobrojanih subjekata imaju, što uslovljeno pripadnosti matičnim finansijskim institucijama, što samostalno kreirano, uspostavljene mehanizme praćenja usklađenosti, formalizacija ovog pitanja kroz pozitivno-pravne propise je nužna. Preslika uspostavljanja “Funkcije praćenja usklađenosti” iz bankarskog sektora nije idealno, ali jeste zadovoljavajuće početno rješenje. Cilj je, dakle, uspostavljanje mehanizma koji će da identifikuje, prati i poduzima mjere na reduciranju rizika etičke usklađenosti i integriteta. Rizični događaji koji mogu nastupiti i biti “okidač” ovoj vrsti rizika možda nose i veću težinu od finansijskih sankcija (iako se može raspravljati da se u konačnici svaka sankcija svodi na finansijsku), obzirom da nosi sa sobom reputacijske posljedice, koje su iznimno teško popravljive.

Uspostaviti “savjest organizacije” nije jednostavan ni jednokratan proces. Radi se o pitanju koje zahtijeva vrijeme, znanje i predanost ka cilju. Pri tome, važno je ne izgubiti iz vida suštinu – etička usklađenost i poslovanje s integritetom nalažu svakom pojedincu u organizaciji da drži do uspostavljenih pravila i principa, čak i kada to nije najprofitabilnije rješenje (“ponašati se etično, čak i kada niko ne gleda”). Bilo mjesta za prihvatanje toga ili ne, vrijeme nas postepeno uči da je zapravo “identitet kompanije” ono što će sve više da postaje tržišna prednost, potiskujući cijenu i diverzitet proizvoda, pa i na tržištu kapitala (ili kako to neki autori pominju “competition in personality”).

Polaznih tačaka ima dovoljno.

Jedinstveno tržište kapitala EU nije savršena postavka. Na tom istom tržištu trenutno je u toku sudski spor vrijednosti cca 9 milijardi EUR, protiv kompanije Volkswagen, zbog zloupotrebe tržišta i povjerljivih informacija. Sigurno da je jedan od razloga takvog spora neadekvatno upravljanje etičkom usklađenosti i integritetom; možda čak i jednostavnije, izostanak integriteta u kompaniji i nerazvijena svijest zaposlenika o ovom riziku.

Ali, takvi i slični slučajevi doveli su i do unijskog ažuriranja propisa o tržištu kapitala, pri čemu se misli na Uredbe (EU) br. 596/2014 o zloupotrebi tržišta (MAR) odnosno Direktivu (EU) br.57/2014 o zloupotrebi tržišta (MAD II). Ovi dokumenti u svakom su slučaju obaveza za BiH, država ih je dužna implementirati prije ili kasnije. Uz ove, unijske dokumente, postoji još i niz izvora koji zakonodavcu mogu biti adekvatan alat za uspostavljanje upravljanja rizikom etičke usklađenosti i integriteta i na formalnoj razini, za sve učesnike tržišta kapitala.

Naročito značajan izvor u tom smislu mogu biti Etički Standardi CFA Instituta (Institut za ovlaštene finansijske analitičare), a i pojedini već usvojeni propisi, kao što su propisi o dobrovoljnim penzijskim fondovima, koji su u praksi zaživjeli u RS-u, a u FBiH još uvijek čekaju potpunu realizaciju sa novim propisima o porezu na dohodak. Funkcija praćenja usklađenosti biti će obavezna za društva koja budu upravljala ovim fondovima, a koja su istovremeno profesionalni posrednici i učesnici tržišta kapitala.

Težina ovog zadatka, za sada, primarno je kod zakonodavca, pa bi pitanje etike i usklađenosti trebalo da bude “na stolu” kod razmatranja ažuriranja propisa o tržištu kapitala.

Rad je izvorno objavljen u: Compliance & Ethics Professional (Society for Corporate Compliance and Ethics, 2018 & Frauf Info (Udruženje Profesionalnih Risk Managera, 2019

Mujo Vilasevic

Company Secretary & Compliance Officer at Raiffeisen INVEST